人民币升值后，货币财政政策走向何方？
美元走弱与人民币升值的原因
近月来，人民币成为变化最明显的资产，从7月22日到9月2日，离岸人民币兑美元汇率从7.29升至7.09。美元走弱是人民币升值的主要推动因素。7月以来，美元遭遇“三连击”。先是美股二季报公布后，部分机构开始减持M7龙头科技股；接着，美国7月非农数据不佳，引发了衰退交易和降息交易；日本央行超预期加息，致使套息交易反转，加速了美元和美股的下跌。人民币升值也与内部环境相关。三中全会提出通过要素市场化改革，做大地方政府总收入的蛋糕，改革地方政府激励约束机制，并赋予地方更多财权，中央承担更多事权，这有助于降低经济转型过程中的长期风险，减轻人民币汇率短期失速的压力。
人民币升值的潜在驱动力和未来走势
中国贸易顺差与结售汇顺差之间存在巨大差额，反映出“藏汇于民”的现象，这也是未来人民币升值的潜在驱动力。今年中国出口表现出色，贸易顺差屡创新高，但不断增长的贸易顺差并未体现在外汇储备上，这意味着贸易企业为追求美元升值和较高的美元存款利率，未将外汇收入及时结汇，而是选择了“藏汇”。自2022年以来，中国出口商和跨国公司可能积累了超过5000亿美元未结汇资产。一旦人民币升值预期增强，汇率触及关键点位比如7时，企业为避免汇兑损失，可能会将手中的美元兑换成人民币，从而加速人民币的升值。人民币汇率不仅可能突破7，甚至有望达到6.9，这也是过去人民币汇率的常见波动区间。
人民币升值后的货币政策调整
在人民币升值的情况下，央行可能继续降息。今年以来，人民币多数时间面临贬值压力，为维持汇率在7.3以内，央行运用了多种工具。降息的必要性毋庸置疑，降息的空间则由人民币汇率决定。观察到美元开始走弱的迹象后，7月22日央行下调了OMO利率10个基点，随后LPR也下调了10个基点，而MLF更是月内第二次操作并直接下调了20个基点，向市场传递了明确信号。央行在降息的也在控制收益率曲线的形态。央行不希望市场预期过于超前，尤其是不希望长期债券的投资者过早行动，压低长期利率，导致内外利差扩大，使人民币汇率的升值空间消失，重新转为贬值压力。为此，央行采取了多种策略，包括通过官媒多次提醒市场，强调高杠杆可能带来的风险和波动，特别是对于区域性银行等小型金融机构。潘行长以“硅谷银行”为例，说明了资产配置过于集中和极端时，若利率反弹，银行资产端缺乏多元化，无法有效分散风险，流动性风险会迅速上升。交易商协会对某些区域性银行，尤其是江苏的4家农村商业银行，实施了直接监管措施。央行还可以亲自下场，虽然中国人民银行法规定央行不能在一级市场买卖国债，但在二级市场操作是被允许的。最近央行新增了“公开市场国债买卖业务公告”栏目，表明央行通过买卖国债来影响流动性可能成为常态。过去一个月央行已净购买1000亿元国债，这表明央行并非仅口头干预，而是通过实际行动来影响市场，消除了市场对其操作空间有限的担忧。尽管央行卖出了长期国债，但也净买入了短期国债，这显示央行并不希望收紧流动性或推动利率上升，而是要控制长端利率的下降速度，维持收益率曲线的形态，防止其过于平坦。
降息对房贷利率的影响
在央行降息之前，存款利率已经持续下调。若央行降息，LPR会继续下降，这将带动增量房贷利率下降，然而存量房贷利率下降的速度较慢，因为存量房贷是银行稳定且重要的资产收益来源。尽管二季度银行的净息差已降至1.54%，大幅降低存量贷款利率的空间有限，但适时适度降低存量贷款利率是合理的。提前还款的现象在今年二季度增量房贷利率再次下调后再度升温，部分地区的新旧房贷利差距可能高达100BP以上。偏高的房贷负债是一线城市消费偏弱的原因之一，高房价时期的债务负担挤出了消费能力，偏高的新旧房贷利差也让一线城市居民提前还贷的动机更强。一线城市的社会消费品零售总额（社零）增速自年初以来一直为负增长，而全国的增长主要依靠二、三、四线城市的正增长带动。最近舆论对一线城市消费数据下滑的关注度上升，这种压力可能促使政策调整，以缓解房贷承担者的利息负担。实际上，银行也担心客户提前偿还贷款，为留住客户会配合贷款人的需求，协助进行贷款置换。如果存量房贷利率能够下调，最受益的将是在2019年至2021年期间高利率和高房价时买房的家庭。
货币宽松下的积极财政政策
在货币宽松的背景下，财政政策也将更加积极。过去货币政策和财政政策之间存在一定的不同步性，部分原因是汇率无法承受进一步贬值的压力。当汇率贬值压力消失后，央行可以购买国债来增加市场流动性，财政也能够加快发债节奏和政策落地，这种协同作用有助于促进经济增长和稳定金融市场。财政积极的表现之一是加快落地已承诺资金的使用，比如设备更新、以旧换新的3000亿资金由中央财政承担，来源是超长期特别国债，加快了汽车家电的以旧换新补贴发放，短期政策刺激效果在8月汽车零售销售的反弹中得以体现。另一方面是加大投资，当前政府不太可能将资金投入到房地产和传统基建领域，财政资金更多聚焦制造业升级和新型基础设施（水利、电力、算力）。政府推动的“以旧换新”政策主要针对智能家电和新能源汽车，既符合制造升级、技术进步、提高效率的方向，也符合减少碳排放、可持续发展的趋势。关键基础设施建设也是中央财政投资的核心方向，比如在水利领域，近年来对内陆航运和运河的投资显著增加，内陆航运的成本远低于陆运，对于时间敏感度不高的运输业务来说，经济性更为显著。电力基础设施的投资也在加速，中国的发电量已经是美国的两倍有余，21世纪是新能源和AI的世纪，发电量和用电成本是推动技术革命的关键因素。中国将继续加强电力基础设施建设，比如特高压输电、储能系统、智慧电网，中国已经在这一领域处于领先地位，引领技术革命需要持续的电力系统投资。投资的钱要花在“刀刃”上，即提升生产效率，优化中国制造的规模效应和网络效应，提高中国制造的产品质量和竞争力。积极的财政也可以是中央加杠杆，比如修改赤字率以弥补财政收支缺口。今年1-7月，全国一般公共预算收入同比下降了2.6%，政府性基金收入情况更不乐观，下降18.5%。与此公共预算支出同比增长了2.5%，反映出当前财政缺口的严峻状况。去年10月底增发国债后，赤字率最终3.8%，今年年初设定的3%赤字率预留了调整的可能性。若增加的1万亿长期国债无法覆盖增加的财政缺口，那么调整赤字率将成为必要，考虑到去年已有类似调整，今年再调整也不足为奇。下一次人大常委会会议是否讨论这个问题将备受关注。通常情况下，人大常委会在8月下旬举行，但此次会议安排在9月10日至13日。虽然官方未明确提及会议推迟的具体原因，但与以往惯例相比，这种推迟或许意味着有待讨论的重要议题。除了直接通过提高财政赤字来弥补财政缺口，准财政工具或许也是一种选择，通过PSL、政策行发力等方式，央行可以为财政项目提供资金支持，以弥补因土地出让下滑等带来的资金缺口。
相关问答
美元走弱为何会促使人民币升值？
美元走弱意味着其相对其他货币的价值下降，而人民币作为重要的货币之一，在这种情况下相对价值上升，从而实现升值。
人民币升值的内部因素有哪些？
三中全会提出的一系列改革措施有助于降低经济转型中的长期风险，减轻人民币汇率短期失速压力，这是内部的重要因素。
央行如何控制收益率曲线形态？
央行通过多种方式，如口头干预、直接监管、亲自下场买卖国债等，控制长端利率下降速度，维持收益率曲线形态。
降息对存量房贷利率有何影响？
降息会使LPR下降，带动增量房贷利率下降，但存量房贷利率下降速度较慢，不过适时适度降低存量房贷利率是合理的。
财政积极政策体现在哪些方面？
加快已承诺资金使用、加大特定领域投资、中央加杠杆以及运用准财政工具等方面。
人大常委会会议推迟与财政政策调整有关吗？
虽然未明确，但会议推迟可能意味着有待讨论与财政政策调整相关的重要议题。